白酒板块前三季度及23Q3上市公司事迹涌现较好，完全板块三季度边际改进昭彰。内部布局来看，高端酒完全稳妥延续高质增加，次高端瓦解加剧，幽香龙头汾酒报表及动销涌现当先，苏徽酒受益于地域经济景气盈余，龙头提速势能充盈，古井、迎驾等有超预期涌现，二三线酒企地域消费升级靠山下布局有所晋升。双节反应看，商务宴请景心胸较低，礼赠团购需求仍待复原，宴席回补高增区域龙头动销增加昭彰。完全渠道情状亦有瓦解，高端韧性全体，库存价盘较优，回款根本实现；区域龙头动销高增回款无忧，库存略高但压力不大；次高端除汾酒表仍压力较大。Q3完全稳固落地，资产心思面转好，行业逐渐进入冬季平常出卖节律，备战开门红及春节旺季。同时，茅台自本年11月起上调出厂价20%，希望引颈白酒板块进入量价齐增新周期，为高端、次高端产物拉升价钱天花板，缓解酒企价盘压力，同时带头完全估值中枢上移，体贴宏观顺周期下行业开释出企稳回调信号，白酒消费苏醒弹性可期。
啤酒板块量端受基数扰动，价端升级延续，Q3完全量减价升。收入层面，拆分量价涌现看，量端受“旧年Q3高基数+本年部分区域极度气象”影响，啤酒板块23Q3量增承压，单Q3行业产量同比转折-5.48%。价端，布局升级延续，23Q3核心公司达成吨收入同比增加5.5%。完全价增补偿量减，单Q3范围同比幼幅晋升1.1%。盈余层面，Q3本钱端压力仍存，扰动下毛利率涨幅收窄。用度负责优秀，盈余才气延续晋升。瞻望来岁，咱们估计跟随餐饮、文娱渠道的复原性增加，啤酒高端化节律希望加快。同时刻待来岁 “双反”消除，带来的原资料本钱降落盈余正在报表端开释，倡议体贴啤酒公司岁终锁价情状。倡议体贴华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒、燕京啤酒。
速冻板块大B涌现延续亮眼，景气向上趋向不改。收入端看，速冻板块增加稳妥，行业规划韧性强。跟随社零餐饮收入延续修复，连锁餐饮企业增加亮眼，带头速冻行业B端存量客户需求增补，且不休进入增量客户，带头行业事迹增加。盈余端看，本年往后，一面原资料价钱较旧年同期有所回落，个中棕榈仁油等价钱明显回落，但一面原资料面粉、大豆油等价钱高位运转，完全保留相对不变，行业内要紧公司延续优化出卖用度，达成营销加入精准化，同时合理负责统治用度，延续降本增效，稳步晋升规划结果。瞻望四时度，行业旺季催化叠加餐饮端延续回暖，速冻板块希望环比提速。核心体贴深耕餐饮供应链、不休培植新品、渠道不休放量的千味央厨，增加稳妥、不休拓展品类的安井食物，以及餐饮、新零售等渠道延续斥地的立高食物。
歇闲食物板块事迹改进明显，体贴新品放量和渠道延续拓展的企业。收入端：分娩型企业受益于量贩渠道盈余等保持高速增加，渠道型企业收入降幅收窄。毛利率方面分娩型企业毛利率转折差别较大，劲仔食物受益于本钱改进毛利率晋升昭彰。用度率方面，出卖用度率改进有限，统治用度率稳中有降。盈余端甘源食物受益于用度率改进净利率晋升昭彰。瞻望来日，咱们以为量贩零食渠道仍能急迅放量，一方面量贩零食编造仍正在急迅开店，另一方面企业进店SKU希望不休扩充，倡议体贴盐津铺子、劲仔食物、甘源食物。
调味品板块下游需求希望延续改进，本钱回落下盈余才气希望晋升。收入端看，根底调味品德业正在餐饮行业延续苏醒下出现改进态势，且库存逐渐复原良性，动销环比改进。B端延续改进态势，调味品板块出现苏醒态势。盈余端看，原资料价钱环比有所回落但同比转折幅度较幼，角逐加剧叠加布局性转折影响盈余才气。瞻望来岁，餐饮需求希望延续苏醒，库存希望复原良性程度。本钱端来看，23年原资料及包材价钱无数向好，跟随本钱回落，利润端弹性希望开释。保举具备统治改进逻辑的中炬高新（统治层更正已落地，规划势能希望延续开释），倡议体贴开启内部蓄力调理的低估值龙头海天味业以及受益品类盈余的零增加龙头千禾味业。
乳成品板块需求呈弱苏醒态势，原奶价钱处于低位，盈余才气有所改进。收入端看，乳成品板块23Q3营收增速环比放缓，弱苏醒趋向延续。23Q3乳成品原奶价钱仍处于低位，奶源自给率较低的乳企盈余才气改进较为昭彰，大包粉价钱环比有企稳回升态势，但相较于2022年同期价钱仍较低。瞻望2024年，咱们估计跟着宏观经济逐渐苏醒，乳成品需求端希望逐渐复原，原奶价钱希望企稳回升。倡议体贴拥有估值性价比、归纳运营势力强的伊利股份，聚焦低温中枢产物增加的新乳业，聚焦湾区发达、以鲜嫩战术为推手的燕塘乳业，疆表市集稳步扩张的天润乳业。
软饮料板块旺季动销加快，一面原资料价钱降落促使毛利率改进。收入端看，软饮料行业23Q3营收同比增加17.09%，三季度属软饮料古代出卖旺季，现时动销加快，终端库存良性，软饮料行业发达向好。从本钱端看，23Q3PET均价同比有所降落，玻璃价钱相对不变，白砂糖价钱仍保持高位。23Q3毛利率明显改进的香飘飘和李子园均得益于原资料的价钱降落。瞻望2024年，咱们以为，现时软饮料行业出现效用化、强健化的发达趋向，能量饮料、椰系饮品等细分赛道处于发达上行期，倡议体贴寰宇化结构加快、第二弧线初露矛头的东鹏饮料，椰子汁+生果罐头双轮驱动的欢腾家。
保健品和食物增加剂板块涌现相对瓦解，倡议延续体贴高壁垒和事迹确定性强的标的。从上游原料端看，百龙创园23Q3涌现超预期，公司具备深挚研发改进才气，短期炊事纤维系列将延续发力，阿洛酮糖正处风口，新产能投产后希望达成高增。从中游分娩端看，仙笑强健23Q3内生生意涌现亮眼，BF生意出现逐季改进趋向，寰宇化结构上风希望逐步显示。从品牌端看，汤臣倍健23Q3出卖用度率晋升昭彰导致短期利润承压，公司着眼悠久发达，来日盈余才气希望改进。倡议体贴百龙创园和仙笑强健。
白酒板块投资倡议：宏观经济弱苏醒以及消费信念已经缺乏的靠山下，白酒板块心思面阶段承压，但企稳信号已现，珍爱随经济回暖下顺周期结构机缘。行业出现挤压式增加中估计瓦解将进一步加剧，渠道已稳固过渡双节旺季对动销消化的磨练，根本面改进预期加强。咱们以为白酒板块体贴几条主线) 白酒香型角逐受益赛道急迅发达或本身份额晋升的优质企业， 个中【山西汾酒】行为幽香龙头将受益于大幽香品类逐渐起势而带来的市集份额不休晋升，以及受益于来日酱酒市集稳步扩容下带来晋升空间的【珍酒李渡】；2）精耕区域稳步扩展、跟随地域消费升级的企业，体贴来日几年受益于甘肃区域低价钱带晋升的【金徽酒】；3）高端白酒事迹确定性高，正在过往白酒修复周期中均率先修复，目前估值拥有和平边际【贵州茅台】【泸州老窖】【五粮液】；4) 区域龙头增加踊跃，随政商务宴请及经济行动复原，瓦解加剧中望受益的【古井贡酒】【迎驾贡酒】
公多品板块倡议体贴：1）啤酒：倡议体贴华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒、燕京啤酒。2）速冻：倡议体贴千味央厨、安井食物、立高食物。3）歇闲食物：倡议体贴盐津铺子、劲仔食物、甘源食物。4）调味品：倡议体贴中炬高新、海天味业、千禾味业。5）乳成品：倡议体贴伊利股份、新乳业、燕塘乳业、天润乳业。6）软饮料：倡议体贴东鹏饮料和欢腾家。7）保健品和食物增加剂：倡议体贴百龙创园和仙笑强健。
危急提示：宏观经济复原不足预期、住民消费复原不足预期、食物和平危急、行业角逐恶化等。
咱们将要紧白酒上市公司分为高端、次高端、区域龙头与其他二三线企业。高端要紧网罗贵州茅台、五粮液、泸州老窖，次高端网罗山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、水井坊，区域龙头要紧是洋河股份、古井贡酒、当代缘、迎驾贡酒、口儿窖等强势苏徽酒企业，其他二三线企业网罗老白干酒、金种子酒、金徽酒与伊力特。
边际转好信号鲜明，瓦解延续强者恒强。完全来看，白酒板块前三季度及23Q3上市公司事迹涌现较好，三季度开释根本面边际转好信号。16家要紧白酒上市公司中，有14家达成前三季度营收正增加，13家达成归母净利润正增加。进入Q3行业根本面边际转好，苏醒信号鲜明，有15家达成Q3营收正增加、15家达成归母净利润正增加，个中12家归母净利润增加赶过两位数。内部布局来看，高端酒完全稳妥延续增加，次高端及区域龙头内部浮现瓦解，龙头上风越发凸显，二三线酒企完全转好。
板块营收保持较高增速，高端、区域龙头弹性尽显。23年前三季度白酒板块统共达成营收3077.59亿元，同比增加16.1%，个中高端/次高端/区域龙头/二三线酒企板块生意收入区分为1877.47/377.21/638.49/85.81亿元，同增17.0%/10.9%/19.5%/20.2%。23Q3白酒板块统共达成营收945.78亿元，同比增加15.3%，个中高端/次高端/区域龙头/二三线酒企板块生意收入区分为580.72/121.13/186.41/28.38亿元，同增16.2%/9.6%/16.3%/31.9%。Q3增速二三线区域龙头高端次高端，二三线酒企受旧年低基数影响+自己基数较幼是以增速凸显，苏徽区域龙头弹性昭彰，个中徽酒增速18.9%领跑区域酒企，高端酒韧性尽显延续保留强健高增速，次高端接续承压。三季度宏观经济接续保留弱苏醒，白酒板块规划边际转好，传导至报表端开释出较强韧性。
板块利润增速高于营收增速，盈余才气不休晋升。23年前三季度白酒板块统共达成归母净利润1188.60亿元，同比增加18.9%，个中高端/次高端/区域龙头/二三线酒企板块生意收入区分为862.75/112.28/196.55/8.85亿元，同增18.8%/18.3%/21.5%/17.8%。23Q3白酒板块统共达成归母净利润352.09亿元，同比增加17.7%，个中高端/次高端/区域龙头/二三线酒企板块归母净利润区分为261.68/39.16/50.52/2.75亿元，同增18.0%/15.2%/19.4%/166.2%。23Q3白酒板块归母净利润增速17.7%，高于营收增速的15.3%，白酒板块利润开释节律速于营收，板块盈余才气延续晋升。
战略+根本面双重底部已过，板块估值仍处史册低位。一季度根本面、心思面较为笑观，消费赛道炎热，白酒板块迎来高潮，估值程度复原至37倍足下的相对高点。二季度宏观经济弱苏醒靠山下白酒板块浮现批价承压、库存消化不足预期等题目，市集心思转为消沉，板块PE（TTM）降至28倍足下。进入7月宏观战略筑底提振信念，目前估值修复已经较缓，资金面心思已经不高，板块PE（TTM）仅为27.81倍，近三年估值分位点1.97%，近五年估值分位点10.59%，估值程度仍处史册底部。
1.2.1 收入端：Q3稳固过渡完全涌现优秀，龙头上风更显次高端压力减轻
收入端：Q3完全延续苏醒趋向，稳固过渡终年压力不大。完全来看，23Q3高端/次高端/区域龙头/二三线酒企板块生意收入区分同增16.23%/9.64%/16.26%/31.89%。Q3完全延续Q2苏醒趋向，高端酒强者恒强增加稳妥，次高端瓦解加剧，上风区域龙头涌现优秀，二三线低基数下达成高增。双节反应动销涌现良性，价盘亦逐步企稳，高端及区域龙头回款根本实现，次高端承压下渠道涌现亦有所瓦解，一面酒企回款及终年职业实现情状不佳。完全看龙头酒企渠道压力不大，Q4轻装上阵24开门红蓄势待发。
高端酒：韧性充盈势能不减，Q3稳妥轻装上阵。23Q1-Q3贵州茅台/五粮液/泸州老窖区分达成生意收入1032.68/625.36/219.43亿元，同比+18.48%/+12.11%/+25.21%。23Q3贵州茅台/五粮液/泸州老窖区分达成生意收入336.92/170.30/73.50亿元，同比+14.04%/+16.99%/+25.41%。Q3旺季催化下动销涌现优秀，库存保持低位渠道压力不大。双节反应虽礼赠商务需求不景气然完全仍达成稳妥增加。个中，贵州茅台涌现强势，茅台求过于供，系列酒增加迅猛终年200亿可期。10月底出厂价上涨再度拔高白酒价盘天花板，或可成为完全白酒板块新增加动力。五粮液环比有所改进，增速重回双位数。普五延续H1优秀趋向，1618及低度五粮液加大开瓶扫码力度，低基数下增加昭彰。老窖秋收行径见效明显，Q3略超预期。
次高端酒：瓦解昭彰龙头强势，环比改进压力减轻。23Q1-Q3山西汾酒/舍得酒业/酒鬼酒/水井坊区分达成生意收入267.44/52.45/21.42/35.88亿元，同比+20.78%/13.62%/-38.54%/-4.84%。23Q3山西汾酒/舍得酒业/酒鬼酒/水井坊区分达成生意收入77.33/17.17/6.01/20.62亿元，同比+13.55%/+7.86%/-36.66%/+21.48%。板块内部接续瓦解：龙头汾酒涌现强势，Q3控货增速略降然批价仍逆势上涨；舍得主力单品咀嚼舍得已经承压，然平时酒产物增速优秀，推断系宴席回补惹起；水井坊Q3有所改进，增速重回平常程度，控货去库存成果昭彰；酒鬼酒库存压力尚大。
区域龙头：基地市集帮推强势增加，回补昭彰保留高增速。23Q1-Q3洋河股份 /古井贡酒/当代缘/迎驾贡酒/口儿窖区分达成生意收入302.83/159.53/83.63/48.04/44.46亿元，同比+14.35%/+24.98%/+28.35%/ +23.42%/+18.18%。23Q3洋河股份/古井贡酒/当代缘/迎驾贡酒/口儿窖区分达成生意收入84.10/46.43/23.94/16.61/15.33亿元，同比+11.03%/+23.39%/ +28.04%/+21.89%/4.67%。受益于苏徽两省及华东地域经济苏醒事态优秀，苏徽酒龙头延续强势增加。洋河Q3略有降速，虽次高端承压然海之蓝天之蓝受益于宴席回补增加优秀。古井略超预期，古16势头正猛增加快捷。当代缘V3放量昭彰，四开对开势能充盈，百亿宗旨已实现八成以上，终年事迹确定性加强。迎驾贡酒接续坚硬徽酒第二职位，宴席回补洞藏系列延续高增。口儿窖新老品替代调理期略有降速。
二三线：苏醒势能充盈，转变+产物焕新带来新增量。23Q1-Q3老白干酒/金种子酒/金徽酒/伊力特区分达成营收38.46/10.73/20.19/16.43亿元，同比+11.30%/+31.73%/+29.32%/+25.77%。23Q3老白干酒/金种子酒/金徽酒/伊力特区分达成营收16.14/3.05/4.96/4.23亿元，同比+12.87%/+43.28%/+47.84% /+143.89%。老白干省内甲等15/20高端产物尚正在培植期，河北省内营收有所承压但武陵增加亮眼带头湖南营收高增。金种子一体两翼战术初见成果，华润赋能产物渠道多保延续调理中，相对低基数下增加昭彰。金徽酒省内主体价钱带逐步起势，非强势市集Q3达成打破，产物布局亦升级昭彰，二次创业势能不减，Q3超预期增加。伊力特推新升级见效昭彰，疆内市集苏醒疆表样板市集打造优秀，Q3旺季环比Q2复原优秀增加趋向。
毛利率完全上行，板块瓦解昭彰。23Q1-Q3/23Q3白酒行业完全达成毛利率81.99%/82.02%，同比+0.36/+0.02pcts，毛利率接续晋升。全部来看，23Q1-Q3高端酒/次高端酒/区域龙头/二三线/-1.30/+1.76/+0.37pcts，23Q3高端酒/次高端酒/区域龙头/二三线/-2.85/+1.81/+2.12pcts。高端侍者持稳妥高位，次高端承压下毛利率亦被拖累下滑，区域龙头与二三线酒企受益于地域经济苏醒布局升级昭彰。
高端酒：毛利率完全保留稳妥，老窖延续升级。23Q1-Q3贵州茅台/五粮液/泸州老窖区分达成毛利率91.71%/75.86%/88.45%，同比-0.2/-0.1/+1.7pcts，23Q3贵州茅台/五粮液/泸州老窖区分达成毛利率91.52%/73.41%/88.65%，同比+0.1/+0.1/+0.2pcts。贵州茅台与五粮液保留稳妥毛利率程度，产物布局不变。老窖守住升级成就，本年往后提价根本消化，国窖特曲动销良性，毛利率本年往后延续晋升。
次高端酒：次高端承压中低价钱带放量，毛利率短期下滑。23Q1-Q3山西汾酒/舍得酒业/酒鬼酒/水井坊区分达成毛利率75.94%/75.28%/78.90%/83.18%，同比-0.6/-3.1/-0.9/-1.5pcts。23Q3山西汾酒/舍得酒业/酒鬼酒/水井坊区分达成毛利率75.04%/74.63%/75.69%/83.71%，同比-2.9/-4.0/-6.0/-0.7pcts。次高端价钱带完全不景气靠山下毛利程度亦昭彰下滑，要紧系宏观经济不景气下导致价盘承压下跌。分品牌看，山西汾酒Q3往后青花系列初阶控货挺价导致布局阶段性承压下滑但价盘逐步企稳，估计系短期扰动不影响完全升级趋向。舍得Q3增量要紧来自宴席带头沱牌舍之道等公多价钱带产物放量，产物布局略有下滑导致毛利率降落。酒鬼酒内参压力较大仍待复原，水井坊估计系典藏复原有所承压，臻酿八号占比晋升导致毛利率下行。
区域龙头：地域经济苏醒趋向优秀，完全均有必定增加。23Q1-Q3洋河股份/古井贡酒/当代缘/迎驾贡酒/口儿窖区分达成毛利率75.77%/79.04%/76.26%/71.64%/75.22%，同比+1.2/+2.6/+1.7/+3.1/+0.8pcts。23Q3洋河股份/古井贡酒/当代缘/迎驾贡酒/口儿窖区分达成毛利率74.87%/79.42%/80.72%/72.96%/77.81%，同比-1.2/+5.7/+1.1/+3.9/+5.0pcts。洋河股份系Q3梦6+增速放缓布局阶段性下滑，毛利率微跌但不改终年增加趋向。古井贡酒涌现亮眼，古16、古20受益于宴席苏醒动销高增，布局升级昭彰。当代缘四开对开份额晋升逐步站稳省内次高端价钱带，V系以V3为代表放量昭彰带头毛利率晋升。迎驾贡酒受益于Q3旺季宴席市集景气，洞藏系列为中枢的中高等酒明显增加，引颈产物布局升级。口儿窖产物焕新毛利晋升昭彰。
二三线：区域消费升级布局盈余昭彰，二三线老白干酒/金种子酒/金徽酒/伊力特区分达成毛利率66.75%/35.77%/63.49%/48.50%，同比-1.0/+6.0/+0.9/+2.9pcts。23Q3老白干酒/金种子酒/金徽酒/伊力特区分达成毛利率66.17%/50.04%/62.65%/50.63%，同比-1.0/+30.2/+2.1/+9.6pcts。老白干酒省内甲等20等高端产物培植期阶段性承压，武陵于湖南省内达成高质增加，阶段性下滑不影响长远升级趋向。金种子华润赋能下改进昭彰，馥系列产物反应优秀，布局改进昭彰。金徽酒受益于区域价钱带升级，主产物亦捉住升级契机达成省内市占率晋升。伊力特年内推出伊力将军酒、馆藏版老窖等多款新产物，填充空缺价钱带补强疆内市集，新品放量叠加高等产物苏醒昭彰，带头产物布局延续向好。
出卖用度总体精益化，区域龙头加大宴席加入。23Q1-Q3/23Q3白酒板块达成出卖用度率9.72%/10.95%，同比-0.31/+0.13pcts。要紧系Q3旺季增补宴席场景投放所致。分板块看，23Q1-Q3高端酒/次高端酒/区域龙头/二三线/-3.45/+1.43/-1.52pcts。23Q3高端酒/次高端酒/区域龙头/二三线/-3.38/+2.00/-2.20pcts。高端酒Q3由茅台带头加大品牌行动加入导致费率微增。次高端费率趋向有所瓦解，要紧系汾酒拉低费率。区域龙头宴席景气下加大扫码返利力度，费率有所晋升。二三线完全费率延续改进。
区域龙头：Q3无数加大费投，统治用度仍正在删除。23Q1-Q3洋河股份/古井贡酒/当代缘/迎驾贡酒/口儿窖达成出卖用度率11.76%/27.35%/17.65%/8.47%/14.27%，同比+2.2/-1.0/+3.4/-0.7/+0.5pcts，达成统治用度率5.00%/5.47%/3.13%/3.13%/5.92%，同比-0.9/-0.3/+0.1/-0.5/+1.0pcts。23Q3洋河股份/古井贡酒/当代缘/迎驾贡酒/口儿窖达成出卖用度率15.48%/28.33%/24.46%/8.26/15.41%，同比+1.5/+1.0/+4.5/-0.5/+3.3pcts，达成统治用度率6.00%/6.21%/4.11%/3.07%/5.81%，同比-1.2/+1.6/+0.0/-0.2/+1.8pcts。Q3旺季宴席苏醒靠山下以宴席市集为首要消费场景的区域龙头纷纷加大费投，扫码返利等行动力度加大下用度均有增加。洋河寰宇化势头不减，费投仍正在增补。古井营销战术逐步转向C端，费投转向品牌营销费效比延续上升，数字化转型下内部统治用度亦延续优化。当代缘品牌力逐步显示下费效比延续晋升。迎驾洞藏放量叠加费投精益化下为区域龙头独一Q3出卖用度率优化酒企。口儿窖新老品瓜代期加大加入实行品牌打造，出卖统治费率均有上升。
苏醒趋向延续，区域龙头与二三线要紧白酒公司达成归母净利润1190.43亿元，同比增加19.19%，个中高端/次高端/区域龙头/二三线要紧白酒公司达成归母净利润354.10亿元，同比增加18.37%，个中高端/次高端/区域龙头/二三线Q1-Q3要紧白酒公司完全为39.96%，个中高端/次高端/区域龙头/二三线%，个中高端/次高端/区域龙头/二三线%。行业苏醒趋向不减，Q2低谷已过。高端酒强者恒强盈余才气领跑行业；次高端内部瓦解不改完全强势职位，环比Q2接续改进；区域龙头受益于苏徽基地市集经济苏醒优秀事态盈余延续高增。二三线低基数下复原优秀。
23Q3高端/次高端/区域龙头/二三线%/-38.7%/ +10.1%/+462.3%，行业完全为455.50亿元，同比+38.6%。高端酒完全现金流情状优秀和平边际充盈。次高端利润瓦解下舍得、酒鬼现金流有所仓促，汾酒亦同比降落，系回款节律减缓影响。区域酒现金流根本不变，与事迹增速相符。二三线酒企现金流情况均有变更，金种子伊力特转正，老白干同比正增。
合同欠债与现金回款角度来看，23Q3高端/次高端/区域龙头/二三线%/+7.22%/-21.83%/+6.94%，环比+41.71%/-11.86%/+3.02%/+5.37%，行业总体合同欠债金额为388.00亿元，同比-2.13%，环比+14.52%。23Q3高端/次高端/区域龙头/二三线%/-12.16%/+14.49%/+23.94%。联络渠道调研反应，高端酒打款于Q3末靠近实现，环比Q2增加昭彰，茅五库存1月足下，老窖2月，完全渠道压力不大。次高端完全打款进度不佳，汾酒系Q3回款一面确认收入导致合同欠债同比降落，目前回款85-90%，库存不到2月，为次高端中涌现最佳者。舍得、酒鬼打款踊跃性不高，渠道反应打款不到70%。酒鬼规划承压回款昭彰下滑。水井Q3规划环比改进下回款有所晋升，省代形式下渠道灵巧度更高，比拟舍得酒鬼改进更昭彰。区域龙头回款根本双位数高增，苏徽酒打款根本实现，合适市集景气形态。二三线回款量亦有昭彰增加，反应规划苏醒事态完全优秀。完全白酒行业回款情状稳中向好，渠道信念环比有所改进。
1.3 投资倡议：低估值优选白酒，边际企稳韧性延续，体贴板块渗入晋升&升级主线
23Q3的宏观经济靠山延续弱苏醒形态，古代中秋国庆旺季稳固过渡，动销增加为先，而正在以量换价阶段中价盘未现大幅降落，阶段性震荡尚处于可控的平常区间，汾酒等一面强势品牌短期有拉升略超此前市集预期。全部而言，双节时间高端完全高个位数增加，次高端虽受商务消费场景复原较慢所拖累，但跟着双节宴席超预期回补带头动销好转，幽香龙头及苏徽名酒受益动销涌现较优。完全看，宏观经济弱苏醒下，白酒板块价盘与动销稳固过渡，价盘向下探底空间有限，根本面规划延续改进，叠加酒厂普及加大终端投放及渠道负责力度，行业开释出企稳回调信号。
进入23Q3往后，高端酒需求坚挺韧性尽展，茅台飞天不变、系列酒奉献高增，叠加提价利好，终年增速确定性强；泸州老窖回款加快带头营收增加，价盘延续企稳；五粮液实质动销当先，价钱承压下未浮现过分压货。次高端完全承压下内部瓦解加剧，双节宴席回补带头次高端动销好转，但商务及团购涌现较弱拖累增速，品牌、渠道力占优者涌现更佳，幽香龙头汾酒受益大幽香起势与本身较优根本面，达成营收与净利双位数增加，价盘企稳向上，酒鬼酒与舍得则增加有所承压。区域酒以苏徽为主增加势能充盈、布局晋升昭彰，古井与迎驾均达成营收20%+增加，同时古井、迎驾毛利率同比晋升3-5pcts，布局升级成果明显。区域酒板块内核心体贴两条主线：其一是强势区域酒企，以苏徽酒龙头为主，规划根本面强劲的同时，受益省内经济茂盛、消费升级与宴席回补的区域强α，个中古井冲刺双百亿年度营收宗旨确定性加强，迎驾Q3事迹超预期进一步稳固“徽酒第二”职位；其二是加快升级的区域酒企，以金徽酒为代表，紧抓区域内换挡升级契机，加快市集斥地，具备较高滋长性。
复盘23年往后资产趋向，从Q1高度笑观，到Q2经济弱修复下批价、库存承压，市集信念见底，Q3跟随宏观战略出台援手根本面回暖，双节动销、价盘企稳，联络调研反应，双节库存环比节前幼幅消化，高端/次高端/区域酒库存区分约1-1.5/1.5-2.5/2-2.5个月，回款进度普及达90%-100%，终年职业实现度高，完全看白酒企稳回调信号凸显。现时白酒板块根本面调理靠近尾声，消沉预期充隔离释，茅台自本年11月起上调出厂价20%，希望引颈白酒板块进入量价齐增新周期，为高端、次高端产物拉升价钱天花板，缓解酒企价盘压力，同时带头完全估值中枢上移，进一步提振市集信念。咱们以为，跟着宏观战略筑底，双节往后企稳回调下资产心思面转好，行业逐渐进入冬季平常出卖节律，备战开门红及春节旺季，联络厂家层面踊跃的控量稳价步调，来岁下半年希望逐渐走出去库存阶段，跟从宏观顺周期，延续看好白酒消费苏醒弹性。
宏观经济弱苏醒以及消费信念已经缺乏的靠山下，白酒板块心思面阶段承压，但企稳信号已现，珍爱随经济回暖下顺周期结构机缘。行业出现挤压式增加中估计瓦解将进一步加剧，渠道已稳固过渡双节旺季对动销消化的磨练，根本面改进预期加强。咱们以为白酒板块体贴几条主线) 白酒香型角逐受益赛道急迅发达或本身份额晋升的优质企业， 个中【山西汾酒】行为幽香龙头将受益于大幽香品类逐渐起势而带来的市集份额不休晋升，以及受益于来日酱酒市集稳步扩容下带来晋升空间的【珍酒李渡】
2）精耕区域稳步扩展、跟随地域消费升级的企业，体贴来日几年受益于甘肃区域低价钱带晋升的【金徽酒】
【贵州茅台】：事迹稳妥增加，茅台酒+系列酒齐头并进。1）经生意绩稳步晋升，茅台酒+系列酒双轮驱动。23Q3营收与归母净利343.29/168.96亿元，同比+13.1%/+15.7%，个中茅台酒/系列酒区分营收279.91/55.20亿元，同比+14.6%/11.7%，茅台酒增加稳妥，系列酒已实现约150亿收入，杀青终年200亿宗旨可期，同时100ml幼茅台、生肖酒及茅台精品投放量逐步加大，24骨气等新品络续上线）i茅台延续发力增速亮眼，茅台酒出厂价晋升开释踊跃信号。23Q3“i 茅台”数字营销平台达成酒类不含税收入55.33亿元，同比+36.8%，增速亮眼；23年11月起，公司时隔近6年再次上调53%度贵州茅台酒（飞天、五星）出厂价，上调幅度20%，直接增厚茅台营收与利润，并为行业高端、次高端产物翻开提价空间，或符号着白酒市集进入新发达周期。
【五粮液】：23Q3归母净利同比改进，用度优化+渠道设置开释品牌势能。1）23Q3归母净利同比改进，用度负责延续优化。23Q3营收与归母净利170.30/57.96亿元，同比+17.0%/+18.6%，净利增速涌现较优，公司出卖/统治用度率区分11.20%/3.80%，同比-0.3/-0.3pcts，费率优化奉献利润增加；2）渠道设置价码结构，品牌势能希望开释。公司大肆促使渠道转变，缠绕“三店一家”赋能终端出卖，直营店设置成果明显，延续填充市集空缺地带，优化升级消费者体验；别的公司发力数字化转型，看重C端运营，有用晋升消费者忠厚度。渠道赋能下，公司营收希望达滋长远高质料增加。
【泸州老窖】：23Q3事迹增速亮眼，深耕数字化延续赋能。1）23Q3营收与净利双高增，聚焦三品系达成高质增加。23Q3营收与归母净利73.50/34.76亿元，同比+25.2%/+28.6%，达成20%+高增速；公司坚决聚焦“双品牌、三品系、大单品”战术，国窖系列稳坐高端头牌，1952补位中高端，特曲锁定中端消费市集，泸州老窖头曲定位公多品牌，跟着高端酒放量毛利率不休改进，Q3毛利率88.65%，同比+0.2pcts，达成幼幅晋升。完全看，公司从川渝地域迈向江浙沪、京津鲁，寰宇市集的高端化格式逐步完好。2）深度数字化转型，达成渠道赋能。公司极力推动数字化编造设置，从“三码合一”演化至“五码合一”，更利于精准把控物品流向，优化终端慰勉交好处分拨，为分娩端和出卖端延续赋能。
【山西汾酒】：用度转变显成果开释利润空间，优化市集结构引颈幽香发达。1）费率优化拓宽利润空间，青花价盘回升控货成果显示。23Q3营收与归母净利77.33/26.64亿元，同比+13.6%/+27.1%，个中出卖费率同比-4.3pcts，得益于渠道用度转变，利润空间进一步开释；Q3通过巩固控货与市集顺序统治，青花汾价盘企稳回升，青20/30价钱环比+20/35元，控货挺价成绩显示；2）执意品牌设置，优化市集结构。公司执意青花汾酒战术长远不摇动，单品青花汾酒动销优异，品牌价钱不休晋升，同时公司加快“聪明汾酒”数字化转型职责，延续推动渠道统治精进与营销数字化平台设置，帮力大基地、华东、华南三大市集结构进一步优化，引颈幽香型白酒发达。
【古井贡酒】：利润开释节律连超预期，高质规划剑指双百亿宗旨。1）产物升级毛利抬升+税金率消浸共促利润超预期开释。23Q3营收与归母净利46.43/10.33亿元，同比+23.4%/+46.8%，咱们以为，利润超预期开释要紧源于年份原浆系列延续奉献利润增量，单Q3毛利率79.42%，同比+5.7pcts明显晋升，叠加税金及附加费率同比-3.4pcts，配合晋升盈余空间；2）执意寰宇化+次高端战术，省表里增加齐发力。公司执意推行“寰宇化、次高端”战术，以“三通工程”为渠道指引，聚焦苏鲁豫浙冀等市集设置，并向寰宇其他地域辐射，省内市集负责力强、省表市集扩张有序执意，主推产物线，个中次高端战术中枢古20希望滋长为百亿超等单品。完全来看公司省表里增加齐发力，规划根本面质料较高，达成终年两百亿宗旨更具信念。
【迎驾贡酒】：23Q3归母净利同增39.5%超预期，洞藏引颈中高端提质升级。1）中高端布局性晋升+用度率优化，增重利润空间。23Q3中高等/平时酒区分达成生意收入12.10/3.70亿元，同比+29.6%/+5.3%，洞藏系列引颈中高端增加拉升产物布局，完全毛利率同比+3.9pcts，联络出卖/统治费率同比-0.5/-0.2pcts，毛利端布局性改进+费率优化带头Q3归母净利同比+39.5%高增加；2）驻足省内大本营，稳步推动市集深耕。23Q3省内/表营收10.45/5.35亿元，同比+29.5%/+11.9%，公司推动省内县区以下市集深耕，接续稳固六安、淮北等上风市集，省内营收达成高增加再现深耕成果；省表聚焦江苏、上海中枢区域，设置样板市集，本年正在江苏南京、盐城等地出卖较优，踊跃填充市集与产物空缺。
【金徽酒】：省内换挡升级迎布局性机会，寰宇化执意斥地稳步推动。1）23Q3事迹超预期，中高等产物增速亮眼+布局升级延续推动。23Q3营收4.96亿元，同比高增47.8%，高/中/低档酒营收区分同比+38.2%/+107.7%/-70.9%，高等酒占白酒营收达79.0%，延续高端化趋向，联络呆滞化改造晋升分娩结果与包材本钱同比消浸，配合促使毛利端布局性改进，完全毛利率62.65%，同比+2.1pcts；2）省内主流价位升级迎契机，省表市集扩展稳推动。23Q3甘肃省内/表营收区分3.59/1.24 亿元，同比+67.3%/+9.2%，公司执意贯彻“结构寰宇、深耕西北、核心打破”的市集战术，甘肃省内紧抓主流价位由100元以下向150-200元的升级机会，主占100+/200+元价钱带的温柔H3/H6 结构驱动卡位升级价钱带；省表踊跃拓展环甘肃、华东、北方市集，针对差异区域实行差别化营销战术，随新市集成熟希望进一步开释利润增量。
【珍酒李渡】：23Q3高质增加加快，精运营强出卖帮力终年事迹杀青可期。依照调研反应，23Q3往后公司次高端价钱带的库存积存与动销浮现边际改进，双节时间次高端及以上中枢单品珍15/30均有放量，引颈Q3毛利率延续增势；渠道端经销商终年职业进度80%以上，对Q4实现终年宗旨信念无虞。咱们以为，珍酒主品牌动能强劲，其增速希望超越集团完全增速，正在转酱趋向延续下，公司主力市集仍有空缺地带待斥地，叠加渠道慎密化统治与强出卖团队赋能，主品牌事迹希望达滋长远不变增加。
。单Q3行业达成营收2,571亿元，同比+6.2%；达成归母净利润498亿元，同比+17.9%。细分来看，调味品/啤酒/软饮料/乳品/白酒/速冻板块23Q3营收区分同比转折+8.5%/+1.8%/+19.6%/+0.4%/+14.9%/+9.6%。个中：啤酒板块受高基数影响，增速环比回落，调味品板块加快增加，软饮料板块保持高增速。调味品/啤酒/软饮料/乳品/白酒/速冻板块23Q3归母净利率同比增加+15.8%/+11.1%/+20.3%/+47.4%/+17.7%/+53.3%。个中调味品/乳成品/速冻食物板块盈余才气明显改进，归母净利率增速转正或环比增幅较大。
量端受基数扰动，价端升级延续，Q3完全量减价升。量端：受旧年三季度基数较高（22Q3啤酒行业产量1,125.10万千升，同增9.35%），叠加本年一面区域极度气象影响，啤酒板块23Q3量增承压，单Q3行业产量同比转折-5.48%，达成产量1,063.40万千升。价端：布局升级延续，23Q3 啤酒行业核心公司达成吨收入4268元/吨，同比增加5.5%。完全看：价增补偿量减，范围同比幼幅晋升：
/百威亚太（中国区）生意收入区分同比转折-4.6%/6.5%/8.5%/5.9%/8.7%。拆分量价来看，量端：因为各公司基地市集差异，旧年Q3基数及本年Q3受气象影响水平存正在差别，量端涌现有所瓦解。23Q3青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒/珠江啤酒/百威亚太（中国区）销量区分同比转折-11.3%/5.3%/4.2%/1.4%/-3.8%/-0.2%。个中，青岛啤酒销量涌现承压，要紧受到极度气象+旧年基数较高的影响（22Q3青啤销量同增10.64%）；重啤量端涌现较优，要紧系旧年疫情影响下，中西部地域基地市集受损侧重，基数较低（22Q3，西北区收入同比-6.9%）。价端：23Q3青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒/珠江啤酒/百威亚太（中国区）吨收入区分同比转折7.5%/1.1%/4.1%/4.4%/8.9%。要紧公司价端延续晋升。个中百威亚太（中国区）价端增速亮眼，要紧系：渠道复原&拓展+高端产物延续放量。
23Q3青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒/珠江啤酒吨本钱区分同比转折2.4%/3.4%/3.7%/2.9%。除青啤吨本钱上升幅度幼于H1表，重啤、燕啤和珠江啤酒吨本钱上升幅度均较23H1有所加快。受本钱端压力扰动，23Q3青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒/珠江啤酒区分达成毛利率40.9%/50.5%/48.0%/45.7%，区分同比转折2.9/-1.1/0.2/0.8pct。除青啤表，涨幅较23H1收窄。
出卖用度率端：依照咱们秋糖会的调研反应，受夜场+一面地域餐饮渠道复原情状不佳的影响，各酒企用度投放较庄重。现时正在对出卖团队的侦察上，各酒企更夸大利润和产物布局，目标于正在已锁定的基地市集，不休晋升产物布局，促使消费升级，晋升利润。全部到财报端涌现来看，单Q3青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒/珠江啤酒，出卖用度率区分同比转折+0.51/+0.36/-0.08/-0.30pct，至11.67%/15.60%/15.89%/13.09%。燕啤/珠江啤酒出卖用度率延续中断。青啤/重啤出卖用度率幼幅晋升，咱们以为要紧系青啤收入端承压，范围效应削弱所致。
统治用度率端：单Q3青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒/珠江啤酒，统治用度率区分同比转折+0.04/-1.93/-1.53/-0.50pct，至4.07%/2.24%/11.99%/8.15%。除青啤受收入端影响表，其他公司规划结果改进明显，统治用度率涌现均好于2023H1。综上，单Q3青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒/珠江啤酒，区分达成归母净利率15.79%/10.59%/9.23%/15.59%，区分同比转折+1.41/-0.12/+1.94/+0.30pct。除重庆啤酒表，其他公司盈余才气均延续开释。全部公司来看：
青岛啤酒：高基数下量端涌现承压，产物布局升级延续。23Q1-Q3公司达成生意总收入309.78亿元，同增6.42%，归母净利润49.08亿元，同增15.02%。单Q3达成生意总收入93.86亿元，同增-4.58%，归母净利润14.82亿元，同增4.75%。拆分量价来看，Q3达成销量/吨营收区分-11.25%/+7.52%。Q3青啤销量承压，要紧受到极度气象+旧年基数较高的影响（22Q3青啤销量255.90万千升，同增10.64%）。漫衍局看，青啤产物布局升级延续，Q3中高端以上产物销量同增18.75%至92.70万千升，占比晋升10.31pct至40.82%（旧年Q3产物布局较低+升级延续）。青岛主品牌销量占比晋升3.40pct至56.27%。本钱端，单Q3吨本钱同比+2.45%。受益于产物布局升级，23Q3毛利率晋升2.92pct至40.93%。公司Q3出卖/统治用度率区分同增0.51pct/0.04pct至11.67%/3.93%。出卖用度率晋升估计要紧系公司市集用度投放有所加大。综上，青啤单Q3归母净利率增加1.41pct至15.79%。
重庆啤酒：主流产物涌现较优，寰宇化拓展不休推动。23Q1-Q3公司达成生意总收入130.29亿元，同增6.94%，达成归母净利润13.44亿元，同增13.67%。单Q3达成生意总收入45.24亿元，同增6.51%，归母净利润4.79亿元，同增5.32%。因为重啤基地市蚁合西部地域受到气象影响幼，叠加旧年疫情影响下，基地市集受损侧重，基数较低（22Q3，西北区收入同比-6.9%），23Q3重啤销量同增5.33%至92.49万千升。漫衍局看，23Q3高等/主流/经济收入区分为14.14/23.91/6.29亿元，区分同比转折-1.0%/+13.4%/+1.3%。高等产物涌现承压，主流产物涌现较优，带头Q3吨营收幼幅增加1.12%至4,891.21元/吨，增幅环比收窄。23Q3吨本钱同增3.40%至2,419.81元/吨，本钱端仍有必定压力。叠加吨价增速放缓，单Q3毛利率同降-1.09pct至50.53%。公司Q3出卖/统治用度率区分转折0.36pct/-1.30pct至15.60%/2.18%。综上，重啤单Q3达成归母净利润4.79亿元，同增5.32%，归母净利率下滑-0.12pct至10.59%。
燕京啤酒：盈余才气稳步晋升，转造成果逐渐兑现。23Q1-Q3公司达成生意总收入124.16亿元，同增9.66%；达成归母净利润9.56亿元，同增42.16%。单Q3公司达成生意总收入47.91亿元，同增8.53%；达成归母净利润4.42亿元，同增37.37%。拆分量价来看，Q3达成销量/吨营收区分+4.25%/+4.11%。估计要紧系U8增加带头产物布局延续升级。单Q3吨本钱同比+3.67%。受益于产物布局优化，毛利率晋升0.22pcts至47.96%。用度端，费效晋升及用工形式优化带头23Q3出卖/统治用度率区分同比降落0.08pct/1.62pct至15.89%/9.10%。综上，燕啤单Q3净利率晋升2.29pct至11.42%；归母净利率晋升1.94pct至9.23%。
咱们长远看好啤酒行业高端化趋向延续，等待来岁本钱盈余正在报表端开释。高端化方面，咱们以为啤酒行业高端化趋向具备确定性。供需两头来日将延续促使中国啤酒行业高端化升级。提供端，现时要紧啤酒企业纷纷延续推动高端化，调理产物布局，龙头酒企产物已搭修实现高端化产物矩阵；需求端，来日跟着住民收入晋升及对啤酒品格口感提出更高的条件，我国啤酒吨价、产物布局均有较大晋升空间。全部到节律方面，现时餐饮苏醒出现出：人均金额弱幼下滑、豪爽企业被市集减少、消费信念总体仍处于低位等特色。完全消吃力涌现仍较疲软。依照咱们秋糖会的调研，现时夕场渠道复原情状不佳，来日仍有较大复原空间；餐饮渠道复原情状各地之间仍存正在差别，广东已复原至疫情前途度，但湖南、湖北，餐饮渠道仍受到消费疲软影响，复原情状不佳。咱们估计24年跟随，餐饮、文娱渠道的复原性增加，啤酒高端化节律希望加快。
本钱盈余方面，咱们以为“双反”消除，原资料本钱降落盈余希望传导至2024年。
商务部告示，自2023年8月5日起，终止对原产于澳大利亚的进口大麦征收反推销税和反补贴税。澳大利亚是我国首要的大麦进口国（双反前，占比60-70%），进口大麦是啤酒的要紧酿造原料（燕啤大麦正在本钱中占比16%），澳麦进口复原平常希望消浸我国大麦进口均价，消浸啤酒2024年公司本钱，开释利润弹性。现时，大麦价钱仍然进入下行通道。最新（2023年9月）进口大麦价钱为300.48美元/吨，同比降落20.6%，较2022年最高点降落26.8%。咱们测算，假设其他身分稳固，大麦本钱降落15%，青岛啤酒/重庆啤酒/华润啤酒/燕京啤酒毛利率将区分晋升1.80/1.49/1.48/1.50pct，倡议体贴啤酒公司岁终锁价情状。
收入端增加稳妥，行业规划韧性强。跟随社零餐饮收入延续修复，连锁餐饮企业增加亮眼，带头速冻行业B端存量客户需求增补，且不休进入增量客户，带头行业事迹增加。速冻食物板块2023Q1-3达成营收199.3亿元，同比+14.4%，达成归母净利润19.1亿元，同比+32.9%。个中，Q3达成营收64.47亿元，同比+9.6%；达成归母净利润 6.1亿元，同比+53.3%。瞻望四时度，行业旺季催化叠加餐饮端延续回暖，速冻板块希望环比提速。
本年往后，一面原资料价钱较旧年同期有所回落，个中棕榈仁油等价钱明显回落，但一面原资料面粉、大豆油等价钱高位运转，完全保留相对不变，个中安井食物/千味央厨/立高食物毛利率区分+2.37/-0.7/-0.21pcts。行业内要紧公司延续优化出卖用度，达成营销加入精准化，同时合理负责统治用度。出卖用度端，各餐饮供应链企业促销力度中断，采用更慎密化的投放战术，市集用度投放结果得以晋升，出卖用度率无数中断；统治用度端，企业看重本身规划结果的晋升，各家企业统治用度率完全根本不变。
投资倡议：连锁化率晋升、行业份额加快蚁合、企业降本提效趋向下，行业景气希望延续向上。
安井食物：主业稳妥增加，盈余才气延续优化。2023Q3公司达成营收33.77亿元，同比增加17%；达成归母净利润3.86亿元，同比增加64%。正在完全消费需求出现疲软态势下，公司营收增速略有降落，但仍保留稳妥增加态势。咱们估计要紧由来系：1）C端面点、冻品先生营收增速略有放缓，但暖锅料、安井幼厨仍延续动销优秀的市集涌现，BC双轮驱动下公司规划韧性强；2）三季度主业估计达成稳妥增加，新柳伍并表带头收入增加。瞻望终年，咱们估计公司收入和利润两头均能保持稳妥增加，一是下游餐饮渠道出现改进态势；二是公司延续聚焦大单品，不休深化品类上风；三是安井幼厨正在低基数之下希望急迅增加；四是锁鲜装和虾滑系列延续增加带头产物布局的改进，叠加费效改进和产能之间的妥洽，盈余才气希望延续晋升。完全来看，公司缠绕主业+二次增加弧线的结构延续推动，富厚产物系列，美满产能结构，为后续增加积累气力。
千味央厨：事迹涌现亮眼，终年加快滋长可期。2023Q3公司达成营收4.77亿元，同比增加25.04%；达成归母净利润0.38亿元，同比增加60.35%，达成扣非归母净利润0.30亿元，同比增加24.57%。事迹涌现亮眼，咱们估计一方面系公司下游西式餐饮连锁客户涌现亮眼，独特是百胜等西式餐饮连锁，完全苏醒态势强劲，且大客户推新加快，带头公司品类延续拓展，天花板延续晋升。瞻望来岁，餐饮苏醒叠加客户延续拓展，巨细B渠道均希望达成超预期增加；本钱下行趋向下利润率希望稳中有升。长远来看，公司兼具不变性与滋长性，上游供应链量增趋向不改，存量客户构修公司事迹不变性，增量客户翻开天花板。别的，公司踊跃结构预造菜板块，滋漫空间希望进一步晋升。
立高食物：规划稳妥向好，看好公司长远滋长。2023Q3公司达成营收9.46亿元，同比增加30.07%；达成归母净利润0.5亿元，同比增加66.94%。公司营收端增加稳妥，Q3收入增速环比加快，咱们估计要紧系：1）公司稀奶油新品增加稳妥；2）商超渠道环比仍保留增加趋向；3）中枢餐饮客户的稳妥增加。目前公司机闭架构调理完毕，正在产物力当先战术下，渠道多元化结构延续推动。三季度往后，公司蚁合伙源向头部产物倾斜，稳步推动长尾产物停产、退市和去库存职责，SKU数量环比上半年已降落约15%。别的，公司大客户拓展延续推动，中枢餐饮客户增加稳妥。利润端来看，公司产能操纵率希望进一步升高，叠加仓储物流用度延续优化，利润弹性开释可期。
良品铺子。上述6家公司遵守贸易形式可分为分娩型企业和渠道型企业，分娩型企业网罗洽洽食物、盐津铺子、甘源食物和劲仔食物，渠道型企业网罗三只松鼠、良品铺子。2023年前三季度6家歇闲食物上市公司达成总营收208.72亿元，同比+0.99%，23Q3达成总营收76.61亿元，同比+17.19%，受益于经济苏醒营收改进改进昭彰。前三季度达成归母净利16.19亿元，同比+15.24%，23Q3达成归母净利5.52亿元，同比+0.21%，增速有所回落，要紧系良品铺子归母净利大幅下滑拖累，其他企业仍保持较高增速。
盐津铺子均分娩型企业保持高速增加，三只松鼠、良品铺子收入降幅收窄。2023Q3分娩型企业中洽洽食物营收17.93亿元，同比+5.12%，事迹改进昭彰，盐津铺子营收11.11亿元，+46.17%，甘源食物4.87亿元，+37.27%，劲仔食物营收5.69亿元，+45.92%，均受益于量贩零食等渠道拓展，营收保持高速增加。2023Q3渠道型企业中三只松鼠营收16.89亿元，+38.56%，高端性价比战术下营收复原增加，良品铺子营收20.13亿元，-4.53%，规划战术调理收效，收入降幅收窄。
分娩型企业毛利率转折差别较大，渠道型企业毛利率有所下滑。23Q3洽洽食物毛利率为26.80%，同比-5.52pct，要紧系葵花籽价钱已经保持高位。盐津铺子毛利率为32.94%，同比-1.58pct，要紧系渠道布局转折，低毛利量贩零食渠道收入占比晋升。甘源食物毛利率为37.55%，同比+0.41pct，要紧系工场产能爬坡带来的范围效应。劲仔食物毛利率为26.80%，同比+3.22pct，要紧系幼鱼干本钱降落及鹌鹑蛋原资料价钱降落。渠道型企业中三只松鼠毛利率为24.35%，同比-2.16pct，良品铺子毛利率27.74%，同比-2.06pct，要紧系性价比趋向下规划战术调理所致。
出卖用度率：分娩型企业中，23Q3洽洽食物出卖用度率为8.41%，同比-1.34pct，盐津铺子出卖用度率为11.84%，同比-2.84pct，甘源食物为9.92%，同比-1.03pct，劲仔食物为11.94%，同比+3.02pct。渠道型企业中，三只松鼠为19.29%，同比-1.41pct，系删除营销用度加入，良品铺子为20.70%，同比+2.30pct。
23Q3歇闲食物板块净利率完全出现降落趋向，差异企业转折情状差别较大。洽洽食物净利率为13.31%，同比-2.86pct，要紧系毛利率降幅较大。盐津铺子净利率为13.54%，同比+1.74pct，低用度零食渠道晋升带头用度率降幅较大。甘源食物净利率为19.40%，同比+5.77pct，要紧系用度率大幅降落，劲仔食物净利率为9.00%，同比+0.41pct。渠道企业中，三只松鼠为0.95%，同比+0.02pct，良品铺子为0.07%，同比-4.31pct。
咱们以为，零食量贩渠道仍能急迅放量，由来网罗：1）量贩零食编造仍正在急迅开店。本年往后头部零食编造急迅开店，零食很忙、万辰集团
旗下好念来编造门店数均打破4000家，跟着开店数目不休晋升，门店数目增速估计将有所放缓，但仍将保留较速增速。2）可进SKU空间较大。盐津铺子行为早期踊跃拥抱零食编造的企业，目前要紧与零食很忙、零食有鸣和赵一鸣等头部深度协作，与其他编造仍有雄伟协作空间，其他零食企业与量贩零食编造协作时辰较短，仍有一面SKU能够协作。且跟着零食企业不休推出新品，来日进店SKU希望不休扩充。倡议体贴盐津铺子、劲仔食物、甘源食物。
盐津铺子：短期渠道盈余保险事迹增加，长远看品类份额晋升。公司行为较早踊跃拥抱量贩零食渠道企业，一连多季度保留事迹高速增加，同时新兴电商平台正在盈余期也保持较高增速。鹌鹑蛋、魔芋等爆款产物带头经销商拓展和斥地新市集，短期内事迹希望保持高增。长远看，公司揭晓魔芋素毛肚大魔王品牌，尽力于成为细分品类专家品牌，拥有先发上风。后续其他品类也将络续开启品牌设置之道，长远事迹增加空间雄伟。
劲仔食物：大包装势能延续向上，鹌鹑蛋带头散称延续打破。产物端实行大包装战术，推出深海鳀鱼新品达成产物升级，散称鹌鹑蛋对准30元以上价钱带，有帮于拓展KA、BC及CVS等高势能渠道。公司产物矩阵不休优化，大包装及散称战术颇有成果，踊跃拥抱零食量贩、新电商等增量渠道，来日增加确定性强。
甘源食物：产物力当先，新品上市品类增补促使渠道拓展。公司深耕产物研发改进，产物力延续当先，老三样、新品调味坚果均为当先市集的差别化产物。此前受造于产物品种较少，经销商等渠道斥地较慢，跟着公司扩充调味坚果、膨化产物，产物品种增补晋升经销商踊跃性。跟着新产物正在量贩零食、商超、流利、电商等多个渠道放开，营收希望延续增加。
B端延续改进态势，调味品板块出现苏醒态势。2023年Q3，根底调味品德业正在餐饮行业延续苏醒下出现改进态势，且库存逐渐复原良性，动销环比改进。2023Q1-3调味品板块达成营收460.6亿元，同比+2%，达成归母净利润46.4亿元，同比-27%。个中，Q3达成营收151.8亿元，同比+9%；达成归母净利润19.8亿元，同比+15.8%。
。23年往后大豆、包材等原资料价钱环比有所回落，希望保持本钱低位，带来出卖毛利率延续改进。终端角逐加剧，行业内公司通过用度管控与结果晋升不变盈余才气。一方面，公司负责用度率，单季度来看行业内要紧公司出卖用度率出现环比降落趋向；另一方面，行业内要紧公司精准投放用度，纷纷优化分娩线与供应链，结果晋升，确保优秀的加入产出比来不变盈余才气。
瞻望来岁，餐饮需求希望延续苏醒，库存希望复原良性程度。 本钱端来看，23年原资料及包材价钱无数向好，跟随本钱回落，利润端弹性希望开释。 保举具备统治改进逻辑的中炬高新（统治层更正已落地，规划势能希望延续开释），倡议体贴开启内部蓄力调理的低估值龙头海天味业以及受益品类盈余的零增加龙头千禾味业。
海天味业：库存复原良性，等待机闭架构转变赋能增加。2023Q3公司达成营收56.85亿元，同比增加2.20%；达成归母净利润12.32亿元，同比删除3.24%。23Q3营收增速转正，咱们以为要紧由来系：1）餐饮行业需求延续复原；2）公司降库存职责稳步推动，库存复原至良性程度。瞻望终年，跟着餐饮的逐渐苏醒叠加C端动销复原良性，海天的稳妥增加可期。别的，公司原资料本钱压力仍存，但正在公司本身降本增效及延续推动机闭架构转变的靠山下，盈余才气希望保持稳固程度。咱们看好中长远维度下公司的苏醒和角逐力改进，倡议踊跃体贴动销、库存和本钱的边际转折。
中炬高新：统治层更正终落地，等待公司转变加快。2023Q3公司达成营收12.99亿元，同比-0.4%；达成归母净利润1.7亿元，同比+61.35%；达成扣非归母净利润1.67亿元，同比+64.10%。公司调味品主业保留稳妥增加， 23Q3甘旨鲜达成出卖收入12.19亿元，同比增加3.86%，达成归母净利润1.59亿元，同比增加64.57%。跟着下游需求的延续苏醒以及公司渠道复原良性，甘旨鲜营收将接续保留不变增加。同时跟着原资料本钱的改进，估计盈余才气希望延续晋升。公司转变近年来延续推动，通过市集化的慰勉机造，希望激勉出卖和员工动力，支柱事迹增加。跟随统治层更正落地，统治改进可期，公司规划势能希望进一步开释，看好公司的长远发达。
千禾味业：事迹超预期，产物渠道延续拓张下延续高增态势。2023Q3公司达成营收8.00亿元，同比增加48.45%；达成归母净利润1.31亿元，同比增加90.43%。公司产物渠道延续扩张，Q3收入端延续高增：一方面，公司延续深化流利渠道招商与终端铺货，发力县城下浸市集，渠道端延续扩张。另一方面系公司逐渐打造多样化产物组合，产物矩阵延续扩张。瞻望终年，公司产物渠道端同步发力，一方面延续美满产物矩阵，另一方面加快渠道招商与渠道下浸，公司收入范围希望延续晋升。利润端来看，用度利用结果升高叠加原资料采购价钱降落，净利率希望延续复原。长远来看，公司增添铺市范畴，滋长道道分明，精准施策，因地造宜地正在差异市集结构适合的产物，来日渠道扩张和下浸的空间已经较大，咱们看好公司长远滋漫空间。
。2023Q3公司达成营收8.08亿元，同比增加16.39%；达成归母净利润1.13亿元，同比增加44.06%。正在完全消费需求出现疲软态势下，公司Q3营收增速环比改进，咱们估计要紧由来系1）食萃并表奉献；2）中式菜品调料保留稳妥增加，中枢品类角逐上风不休晋升，修筑公司规划韧性；3）定造餐调得益于疫后餐饮行业稳步苏醒。长远来看，咱们以为跟着市集逐渐出清，行业蚁合度希望像头部蚁合，看好公司边际改进和长远发达。
2023Q3公司达成营收1.03亿元，同比增加16.86%；达成归母净利润0.18亿元，同比增加11.57%。下乘客户延续苏醒叠加公司新客户新产物延续推动，事迹增速环比改进。渠道端，公司接续稳固正在原有餐饮连锁渠道和食物加工渠道的市集份额，并踊跃斥地潜正在渠道和客户。一方面，公司下乘客户延续苏醒，另一方面，公司踊跃抢占下游市集，与浩瀚国表里着名连锁餐饮企业的协作越发周密；正在食物加工生意渠道初次拓展着名歇闲零食类客户，延续斥地潜力客户。瞻望来日，公司延续推动新客户的斥地以及新产物的研发，事迹希望延续修复。别的公司目前正正在踊跃加快产能设置，新产能估计于2024年投产，看好公司产能扩增后多品类供应才气的晋升。
2023Q3公司达成营收6.31亿元，同比增加11.8%；达成归母净利润0.75亿元，同比增加23.68%。公司事迹保留不变增加，要紧由来系公司B端生意存量客户需求稳妥晋升，同时公司不休开掘新客户，奉献增量；产物端，公司加快推新，延续不休为大客户推出新品促使范围增加。瞻望来日，下乘客户延续苏醒叠加公司新客户新产物延续推动，希望达成加快增加。别的公司目前正正在踊跃加快产能设置，新产能估计于 2024 年投产，看好公司产能扩增后多品类供应才气的晋升。
需求端相对疲软，提供端增速放缓。乳成品板块23Q3营收增速环比放缓，SW乳品德业2023Q1-Q3达成营收1534.46亿元，同比增加2.69%，增速同比下滑5.18pct。从单季度来看，SW乳品德业23Q3达成营收495.18亿元，同比增加0.65%，增速同比下滑3.70pct。从乳成品提供端来看，2023年上半年乳成品产量单月同比增幅一度高达8%，6月初阶乳成品产量增速昭彰放缓，7月/8月/9月乳成品产量区分同比增加区分为3%/3%/2%。
SW乳品德业2023Q1-Q3达成归母净利润112.52亿元，同比增加20.17%，增速同比晋升22.32pct。从单季度来看，SW乳品德业23Q3达成归母净利润33.95亿元，同比增加52.47%，增速同比晋升85.43pct。2023年头至今原奶价钱下滑昭彰，23Q3原奶价钱延续处于低位。依照Wind数据，最新（2023年11月1日）生鲜乳主产区均匀价钱为3.72元/公斤，同比降落10.36%，较2022年最高点降落12.88%。最新（2023年11月7日）全脂奶粉均匀中标价为2971美元/吨，同比降落约9.39%，较2022年最高点降落37.54%；脱脂奶粉均匀中标价为2724美元/吨，同比降落约8.34%，较2022年最高点降落40.77%，国际大包粉价钱较23H1有所回升，咱们判定要紧系大包粉提供量环比删除，供需联系获得改进。归纳来看，23Q3原奶价钱延续了23H1降落的趋向，原奶自给率相对较低的乳企，盈余才气改进更为明显。
公司2023Q1-Q3达成营收974.04亿元，同比增加3.77%，归母净利润93.8亿元，同比增加16.36%。 公司2023Q1-Q3液体乳生意同比增加2.1%，正在总收入中占比68.0%，节日礼赠场景的复原带头液奶完全需求的增补，常温液奶23Q3同比增速靠近双位数，个中金典增速赶过20%； 2023Q1-Q3奶粉及奶成品生意同比增加6.4%，个中23Q3婴幼儿奶粉生意环比改进； 2023Q1-Q3冷饮生意同比增加12.9%。 盈余方面，公司2023Q1-Q3毛利率晋升0.3pct，个中液奶完全毛利率晋升赶过1pct。 用度投放上，公司2023Q1-Q3出卖用度率降落0.8pct，个中23Q3降落0.9pct，公司分身用度投放的结果和成绩，实行资源聚焦，正在出卖用度率稳中有降的同时，品牌力延续晋升。 咱们以为，公司归纳运营势力强，现时液奶增加环比改进，产物布局延续优化，正在我国人均乳成品消费量又有较大增加空间的靠山下，来日公司市集份额希望晋升。
新乳业：聚焦低温中枢产物的增加，产物布局不休优化。公司2023Q1-Q3达成营收81.94亿元，同比+9.55%，归母净利润3.81亿元，同比+22.78%，个中，公司2023Q3达成营收28.96亿元，同比+7.25%，归母净利润1.44亿元，同比+19.08%。公司深化“鲜立方”战术，延续推动产物改进升级，咱们估计公司鲜奶增速高于行业均匀程度。23Q3毛利率为26.43%，同比+2.17pct，毛利率同比晋升较为明显，咱们判定要紧得益于公司延续促使低温品类增加，产物布局优化，以及原奶本钱降落。瞻望2024年，公司将接续坚决五年战术计划，聚焦中枢品类和中枢渠道，大肆发达低温鲜奶和低温特质酸奶，进一步优化产物布局，通过差别化的优质产物减幼“价钱战”的影响，同时将DTC生意行为渠道增加的第一引擎，从而带头公司收入的高质料增加。
燕塘乳业：精耕广东，聚焦湾区，延续推动鲜嫩战术。公司2023Q1-Q3达成营收14.81亿元，同比增加5.12%，归母净利润1.43亿元，同比增加70.33%；个中23Q3达成营收5.18亿元，同比增加1.56%，归母净利润0.45亿元，同比增加70.40%。2023年9月，公司揭晓2023-2030年发达计划，宗旨到2023年达成营收50亿元。公司发达战术导向鲜明，坚决“精耕广东、聚焦湾区、笼盖华南、迈向寰宇”，咱们以为广东地域人均收入程度较高，乳成品消费才气较强，公司通过延续推动鲜嫩战术，加大肆度深耕低温奶生意，希望通过差别化战术正在低温奶目标捉住华南市集发达机会。正在原奶价钱延续处于低位的靠山下，公司2023Q1-Q3毛利率同比晋升3.24pct。咱们以为，短期来看，公司行为区域乳企，正在原奶价钱较低的情状下，利润弹性希望延续开释；长远来看，公司聚焦湾区，市集增加潜力大，基于公司正在华南地域的品牌和渠道上风，来日收入端希望达成较速增加。
天润乳业：并购新农短期利润承压，疆表市集通过专卖店等渠道有序拓展中。2023Q1-Q3公司达成生意收入20.83亿元，同比+12.50%；达成归母净利润1.43亿元，同比-7.44%。分产物看，23Q3公司常温乳达成营收3.90亿元，同比+20.6%，低温乳达成营收2.68亿元，同比+3.9%，畜牧业达成营收0.29亿元，同比+8.0%，公司常温乳保持较高增加程度，咱们判定或与开学季学生奶需求以及中秋国庆礼赠需求同比晋升相闭。分地域看， 23Q3公司疆内/疆表区分达成营收3.63/3.25亿元，区分同比+8.2%/+15.4%，疆表有序拓展。分渠道看，23Q3公司经销/直营渠道区分达成营收6.17/0.71亿元，区分同比+14.1%/-6.7%，公司援手经销商依照区域特性开设专卖店，以专卖店为打破口翻开疆表市集，经销渠道成为营收要紧增加驱动力。23Q3达成毛利率/归母净利率区分为17.62%/2.41%，区分同比+0.01pct/-5.04pct，毛利率根本持平，归母净利率下滑要紧受到公司归并新农乳业后亏蚀增补以及子公司办理牛只耗损的影响。咱们以为，公司正在疆内市集的职位坚硬，疆表希望通过专卖店、线上、连锁编造等多样化的渠道翻开市集，拥有长远增加的潜力。
三季度属出卖旺季，软饮料高增势头延续。SW软饮料行业2023Q1-Q3达成营收238.86亿元，同比增加15.22%，增速同比晋升15.83pct。从单季度来看，SW软饮料行业2023Q3达成营收85.02亿元，同比增加17.09%，增速同比晋升16.10pct。2023Q3软饮料产量抵达5339.76万吨，同比幼幅下滑3.73%。2023Q3为软饮料出卖旺季，动销加快，终端库存良性，软饮料行业发达向好。
SW软饮料行业2023Q1-Q3达成归母净利润39.28亿元，同比增加31.99%，增速同比晋升50.40pct。从单季度来看，SW软饮料行业2023Q3达成归母净利润12.76亿元，同比增加20.85%，增速同比晋升33.78pct。2023Q1至今，白砂糖价钱永远处于高位，2023Q3时间PET均价同比降落了约18%，玻璃价钱相对不变。从核心公司的毛利率涌现来看，2023Q1-Q3毛利率完全出现改进趋向，个中香飘飘和李子园的毛利率大幅改进，区分同比晋升5.69pct和4.88pct，香飘飘要紧系冲泡系列提价效应逐渐显示以及原物料价钱同比降落，李子园要紧得益于大包粉及一面包材价钱同比下滑。
2023Q1-Q3公司达成生意收入86.41亿元，同比增加30.05%；达成归母净利润16.56亿元，同比增加42.05%。个中，Q3公司达成营收31.81亿元，同比增加35.17%；达成归母净利润5.47亿元，同比增加33.25%。分产物看，23Q3东鹏特饮/其他饮料区分同比+25.7%%/+325.3%，公司中枢产物东鹏特饮500ml金瓶销量延续晋升，同时，23Q3公司推出东鹏大咖“生椰拿铁”、东鹏补水啦“青柠口胃”、无糖茶“乌龙上茶”等产物，市集回响优秀，第二弧线逐渐分明；分区域看，寰宇化历程延续加快，23Q3华北地域营收达成翻倍增加。盈余方面，23Q3公司达成毛利率为41.51%，同比+1.46pct，毛利率的晋升得益于PET等原资料采购价钱同比降落较多，抵销了白砂糖价钱上涨带来的影响。咱们以为，公司能量饮料大单品滋漫空间大，正在省内稳妥增加、省表高速扩张靠山下，市占率希望延续晋升；第二弧线中多款产物增加势头较好，希望借帮已有出卖渠道达成急迅扩张。
欢腾家：生果罐头+椰子汁双轮驱动，C端稳妥发达，B端打破可期。2023Q1-Q3公司达成生意收入13.06亿元，同比+22.92%；达成归母净利润1.76亿元，同比+49.38%。个中，23Q3公司达成营收3.94亿元，同比+7.78%；达成归母净利润0.46亿元，同比+32.52%。分产物看，23Q3椰子汁饮料产物达成营收2.15亿元，同比+16.4%，黄桃罐头产物达成营收0.52亿元，同比+7.6%，黄桃罐头增速已回落到稳妥程度，椰子汁成为促使营收的中枢驱动力。从生意形式看，C端方面，公司接续缠绕“增网点、扩渠道”展开营销职责，核心加大对流利和餐饮渠道的开辟，C端产物希望保留稳妥增加；B端方面，公司23年已组修B端团队，通过厚椰乳等产物进入高景心胸的现造咖啡及茶饮市集，咱们以为公司正在B端方面拥有品牌力、供应链以及较强的归纳运营势力等多方面的发达上风，希望将B端打形成第二增加极。
2023Q1-Q3公司营收/归母净利润区分同比+18.79%/+19.79%，个中，23Q3公司营收同比+52.74%/+27.07%。跟着公司年产2万吨效用糖干燥项目通盘投产，产能晋升促使了营收增加，分产物看，23Q3公司益生元/炊事纤维/强健甜味剂/其他淀粉糖（醇）区分达成营收1.24/0.75/0.35/0.05亿元，同比区分+61.21%/+59.85%/+40.73%/+38.84%。2023年10月21日，公司揭晓了拟正在泰国投资设置效用糖分娩基地项目标告示，该基地分娩线要紧用于分娩阿洛酮糖和抗性糊精，正在泰国设置分娩基地的要紧上风网罗：1）践行国际化战术，来日希望不休升高海表市集斥地才气；2）消浸分娩本钱，晋升盈余程度；3）消浸闭税程度，避免营业危急。咱们以为公司具备深挚的研发改进功力，可以延续开辟幼而美的种类，中长远维度有延续滋长的动力。短期看，公司的炊事纤维系列延续发力，阿洛酮糖正处风口，新产能投产后希望胜利消化，达成高速增加。公司结构海表工场，希望晋升盈余才气，意思深远。
从中游分娩端看，仙笑强健23Q3内生生意涌现亮眼，BF生意呈逐季改进趋向。2023Q1-Q3公司营收和归母净利润区分同比+39.96%/+5.10%，个中，23Q3公司营收同比+41.55%/+26.73%。分区域看，23Q3公司正在中国区和欧洲区涌现较好，要紧系对应地域的出卖团队通盘升级，出卖动能强劲。23Q3美洲区客户库存过剩已逐步消化，来日出卖情状环比希望延续改进。23Q3公司毛利率同比+1.66pct，要紧系公司订价战术的统治、环球采购的协同以及延续分娩降本的职责。咱们以为，从养分强健食物资产链上看，从养分强健食物资产链上看，分娩端龙头晋升份额确切定性相对较强，公司内生生意涌现优异，收购的BF生意虽短期影响盈余才气，目前已出现环比改进趋向，公司环球化结构上风希望逐步显示，达成份额晋升。公司近期揭晓股权慰勉规划和中长远员工持股规划，慰勉对象通常，将有用晋升中枢骨干踊跃性，保存环节统治和工夫人才，促使公司长远稳妥发达。
从品牌端看，汤臣倍健短期利润承压，蓄力悠久发达。2023Q1-Q3公司营收和归母净利润区分同比+26.34%/+28.28%，个中，23Q3公司营收和归母净利润同比+12.75%/-17.96%。分产物看，主品牌/健力多/Life-space/LSG收入同比区分+11.65%/+1.42%/+38.16%/+19.00%，Life-Space环比增加提速，咱们判定要紧系有益于肠道强健的益生菌产物高景心胸延续。23Q3公司出卖用度率同比晋升3.20pct至41.18%，公司的出卖用度转向长远品牌设置，增补了市集增加费、平台用度及告白用度，公司着眼悠久发达，来日用度投放存正在优化空间。
宏观经济复原不足预期：宏观经济等编造性危急会对白酒行业和公司发达发生晦气影响。
住民消费复原不足预期：消费愿望等涌现会直接影响到市集总量，对公司收入发生晦气影响。
食物和平危急：食物和平条件和消费者强健认识逐步升高，白酒产物的质料和平、卫生情况特别首要。
行业角逐恶化：市集角逐加剧能够会导致行业和公司面对更贫苦的市集条款，对公司的规划行动和盈余程度发生晦气影响。白酒三季报总结：分歧持续强者恒强